1. Cơ sở cho việc điều chỉnh mức vốn điều lệ của công ty đại chúng

1.1. Yêu cầu phát triển thị trường chứng khoán ổn định, bền vững

Để thị trường chứng khoán ổn định và phát triển, trước hết, hàng hóa đăng ký giao dịch (chứng khoán niêm yết) phải có chất lượng, không chỉ thể hiện ở năng lực quản trị, hoạt động của tổ chức niêm yết mà còn thể hiện ở năng lực tài chính của các tổ chức này. Một trong những căn cứ xác định chất lượng chứng khoán giao dịch chính là năng lực tài chính của chủ thể phát hành ra nó hoặc là căn cứ để xác định giá trị của chứng khoán phái sinh (dựa trên các yếu tố để xác định chứng khoán cơ sở).

Khi năng lực tài chính của công ty đại chúng đạt đến mức độ nhất định cũng đồng nghĩa với khả năng chịu đựng rủi ro, kể cả rủi ro biến động giá chứng khoán niêm yết. Điều này lý giải vì sao thị trường giao dịch chứng khoán trên thế giới luôn quan tâm tới chỉ tiêu định lượng này.

1.2. Mối tương quan giữa năng lực tài chính của tổ chức niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khoán Việt Nam và các thị trường trong khu vực

Mối quan hệ giữa năng lực tài chính của các tổ chức niêm yết tại các thị trường chứng khoán có tổ chức trong khu vực sẽ được thể hiện tại phần sau của bài viết. Tuy nhiên, có thể dễ dàng lý giải yếu tố cạnh tranh của thị trường chứng khoán có tổ chức giữa các quốc gia luôn đặt ra mục tiêu về yếu tố định lượng của tổ chức phát hành và tổ chức niêm yết, trong đó có thể nói đến yếu tố năng lực tài chính và tính ổn định của thị trường.

1.3. Yêu cầu gắn hoạt động chào bán ra công chúng với niêm yết chứng khoán

Nội dung này đã được đề cập tại các quyết định của Thủ tướng Chính phủ về niêm yết/đăng ký giao dịch của các doanh nghiệp sau cổ phần hóa và Quyết định số 242/QĐ-TTg ngày 28/2/2019 của Thủ tướng Chính phủ phê duyệt Đề án “Cơ cấu lại thị trường chứng khoán và thị trường bảo hiểm đến năm 2020 và định hướng đến năm 2025”.

1.4. Điều kiện thực tế tại Việt Nam

Thứ nhất, các quốc gia có thị trường, có thể lựa chọn cách thức quản lý hàng hóa (chứng khoán niêm yết) và nhà sản xuất (tổ chức niêm yết) theo những cách thức khác nhau. Có thể chỉ ra cách thức quản lý thông qua việc tăng cường quản lý thông tin (bảo đảm tính minh bạch) như ý kiến của TS. Vũ Bằng[1] hoặc thông qua việc xác định năng lực tài chính tối thiểu đối với công ty đại chúng[2]. Việc xác định năng lực tài chính của công ty đại chúng là một trong những biện pháp để bảo đảm chất lượng hàng hóa (hướng tới nhà đầu tư khi đánh giá năng lực của tổ chức niêm yết). Luật Chứng khoán năm 2019 đã thể hiện việc cố gắng áp dụng cả hai biện pháp trên: Tăng cường quản lý công bố thông tin: Sửa đổi toàn bộ 08 điều tại Chương VIII - Chế độ công bố thông tin của Luật Chứng khoán năm 2006 được sửa đổi, bổ sung năm 2010 (Luật Chứng khoán năm 2006) và bổ sung 02 điều về nguyên tắc công bố thông tin (Điều 117), công bố thông tin của tổ chức niêm yết trái phiếu doanh nghiệp (Điều 122). Những điều chỉnh này đều hướng tới mục tiêu minh bạch.

Thứ hai, thực tế tiêu chuẩn của tổ chức niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở Giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) đã quy định mức 30 tỷ đồng như mức tối thiểu (điểm a khoản 1 Điều 54 Nghị định số 58/2012/NĐ-CP ngày 20/7/2012 của Chính phủ quy định chi tiết và hướng dẫn thi hành một số điều của Luật Chứng khoán và Luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật Chứng khoán (Nghị định số 58/2012/NĐ-CP)) và những mức cao hơn thế (120 tỷ đồng) (điểm a khoản 1 Điều 53 Nghị định số 58/2012/NĐ-CP). Vì vậy, việc nâng quy định có hiệu lực pháp lý thấp hơn (nghị định) lên thành luật (thể hiện tại Luật Chứng khoán năm 2019) cũng là cần thiết. Yêu cầu này tương ứng với yêu cầu gắn chào bán ra công chúng với niêm yết chứng khoán.

2. Căn cứ xác định mức vốn điều lệ điều chỉnh

2.1. Thực trạng về quy mô vốn của công ty đại chúng

Trên cơ sở thực tiễn đăng ký vốn, góp vốn, mua cổ phần có thể thấy tốc độ và quy mô vốn của các doanh nghiệp Việt Nam ngày càng tăng cao qua những năm gần đây, thể hiện thông qua một số thông tin cụ thể sau đây:

Nếu trong 10 năm từ năm 2005 đến năm 2015, nguồn vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp nói chung (không bao gồm doanh nghiệp nhà nước) đã tăng 16,35 lần so với năm 2005[3] thì chỉ riêng 02 tháng (tháng 1 và tháng 2/2019) theo số liệu từ Tổng cục Thống kê công bố, số vốn đăng ký bình quân của doanh nghiệp thành lập mới đạt 16,3 tỷ đồng[4], cao hơn cả mức vốn điều lệ tối thiểu của công ty đại chúng (10 tỷ đồng) theo quy định của Luật Chứng khoán vào cùng thời điểm. Điều này cho thấy tốc độ, quy mô phát triển của các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay ở mức tương đối cao.

Bên cạnh đó, theo kết quả thống kê sơ bộ của Bộ Tài chính thì tính đến tháng 12/2018, tổng số lượng công ty đại chúng là 1.940 công ty. Trong đó: Số lượng công ty đại chúng có mức vốn từ 10 đến dưới 20 tỷ đồng chiếm tỷ lệ 11,54% tổng số công ty đại chúng; số lượng công ty đại chúng có mức vốn dưới 30 tỷ đồng chiếm tỷ lệ 8,96% tổng số công ty đại chúng; số lượng công ty đại chúng có mức vốn dưới 50 tỷ đồng chiếm tỷ lệ 30,97% tổng số công ty đại chúng.

Như vậy, với mức vốn điều lệ từ 30 tỷ đồng trở lên thì số lượng công ty đại chúng chiếm tỷ lệ 81,04%; với mức vốn điều lệ từ 50 tỷ đồng trở lên thì số lượng công ty đại chúng chiếm tỷ lệ 69,03%. Tuy nhiên, nếu lựa chọn điều kiện về vốn điều lệ đã góp quá cao (từ 50 tỷ đồng trở lên) thì sẽ có khoảng gần 31% công ty đại chúng hiện nay không đáp ứng điều kiện này. Với tỷ lệ không đáp ứng điều kiện tối thiểu sẽ gây ra những cản trở không nhỏ cho kế hoạch phát triển của các công ty đại chúng hiện hữu.

2.2. Thông lệ quốc tế

Theo thông lệ quốc tế, công ty đại chúng phải gắn với việc niêm yết cổ phiếu tại Sở Giao dịch chứng khoán. Do vậy, một số nước quy định tiêu chuẩn công ty đại chúng riêng biệt, tuy nhiên, một số nước khác thì quy định điều kiện niêm yết được coi là điều kiện/tiêu chuẩn của công ty đại chúng. Có thể đề cập đến quy định của một số quốc gia về vấn đề này như sau[5]:

- Tại Trung Quốc: Điều kiện về vốn trước khi chào bán chứng khoán ra công chúng tối thiểu là 30 triệu nhân dân tệ (tương đương gần 104 tỷ đồng Việt Nam). Công ty cổ phần được coi là công ty đại chúng khi có vốn cổ phần ít nhất là 50 triệu nhân dân tệ (tương đương gần 174 tỷ đồng Việt Nam)[6].

- Tại Thái Lan: Công ty nếu niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán SET, vốn góp tối thiểu là 300 triệu bath (tương đương gần 218 tỷ đồng Việt Nam); nếu niêm yết trên thị trường MAI (Thái Lan), điều kiện về vốn góp chủ sở hữu là 200 triệu bath trở lên (tương đương khoảng 145 tỷ đồng Việt Nam)[7].

- Sở Giao dịch chứng khoán Đài Loan Đài Bắc Taipei Exchange - TPEx (Đài Loan): Tối thiểu 50 triệu TWD (tương đương gần 375 tỷ đồng Việt Nam) áp dụng đối với doanh nghiệp trong nước; tối thiểu 100 triệu TWD (tương đương 750 tỷ đồng Việt Nam áp dụng đối với doanh nghiệp nước ngoài)[8].

- Philippines: Bảng Main Board: Vốn điều lệ tối thiểu là 500 triệu Peso (tương đương khoảng 210 tỷ đồng Việt Nam); Bảng SME: Vốn điều lệ tối thiểu là 100 triệu Peso (tương đương khoảng 42 tỷ đồng Việt Nam)[9].

- Tại Hàn Quốc: Công ty đại chúng có số vốn ít nhất 50 triệu won (tương đương 1.023 tỷ đồng Việt Nam)[10].

- Tại Mỹ: Công ty đại chúng có vốn điều lệ tối thiểu 10 triệu USD (tương đương 220 tỷ đồng Việt Nam) và tối thiểu 500 cổ đông; công ty đại chúng quy mô lớn có vốn điều lệ tối thiểu 75 triệu USD (tương đương 1.650 tỷ đồng Việt Nam) và trên 300 cổ đông (tối thiểu 1.200 cổ đông nếu công ty đại chúng là ngân hàng)[11].

- Theo khuyến nghị của nhóm chuyên gia Ngân hàng Thế giới (World Bank): Số vốn điều lệ đã góp là 30 tỷ đồng Việt Nam là phù hợp với quy mô vốn của doanh nghiệp và sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay cũng như tương lai 10 năm tới. Thời gian 10 năm là khoảng thời gian cần thiết để xem xét, điều chỉnh quy định pháp luật trong trường hợp cần thiết.

Từ thực trạng và thông lệ quốc tế nêu trên cho thấy, quy định về mức vốn điều lệ tối thiểu để tổ chức phát hành được chào bán cổ phiếu lần đầu ra công chúng và tiêu chí vốn điều lệ đã góp đối với công ty đại chúng từ 10 tỷ đồng trở lên theo Luật Chứng khoán năm 2006 thấp hơn nhiều so với tốc độ phát triển về quy mô vốn của các doanh nghiệp Việt Nam và thấp hơn so với mức trung bình của các nước Đông Nam Á, các nước đang phát triển.

2.3. Sự cần thiết của việc nâng cao tiêu chuẩn/điều kiện về vốn của công ty đại chúng và tổ chức phát hành khi chào bán cổ phiếu lần đầu ra công chúng

Việc nâng cao tiêu chuẩn về vốn của công ty đại chúng và tổ chức chào bán cổ phiếu lần đầu ra công chúng là cần thiết, bởi vì:

Một là, thực tế cho thấy, các công ty đại chúng có quy mô vốn quá nhỏ như hiện nay sẽ khó khăn trong việc trang trải các nghĩa vụ của công ty đại chúng trên thị trường chứng khoán. Những nghĩa vụ này bao gồm: Nghĩa vụ nộp phí quản lý công ty đại chúng; nghĩa vụ đăng ký chứng khoán, đăng ký giao dịch trên thị trường chứng khoán có tổ chức; chi phí cho nghĩa vụ công bố thông tin (lập website và thực hiện nghĩa vụ công bố thông tin qua website, thiết lập hệ thống và thực hiện công bố thông tin qua hệ thống công bố thông tin của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, bố trí người ủy quyền thực hiện công bố thông tin…); nghĩa vụ quản trị công ty; chi phí kiểm toán bắt buộc theo quy định của Luật Chứng khoán…

Hai là, việc quy định mức vốn của công ty đại chúng quá nhỏ sẽ dẫn đến tình trạng nhiều công ty đăng ký công ty đại chúng nhưng sau một thời gian lại nộp hồ sơ đăng ký hủy tư cách công ty đại chúng trên thị trường chứng khoán do không đáp ứng tiêu chuẩn là công ty đại chúng, gây khó khăn trong công tác quản lý, theo dõi việc thực hiện các nghĩa vụ của công ty đó.

Ba là, khi niêm yết, giao dịch trên thị trường chứng khoán, các công ty đại chúng có vốn điều lệ tối thiểu nhỏ thường có số lượng cổ phiếu đang lưu hành ít, dẫn đến cổ phiếu giao dịch trên hệ thống của Sở Giao dịch chứng khoán có mức thanh khoản rất thấp hoặc thường là đối tượng để các chủ thể vi phạm pháp luật thực hiện việc kiểm soát các giao dịch mua bán chứng khoán, thao túng, làm giá chứng khoán.

3. Phương án lựa chọn

Quy định mức vốn điều lệ 30 tỷ đồng cho công ty đại chúng được lựa chọn trên cơ sở các phương án sau đây:

- Phương án quy định nâng điều kiện về mức vốn điều lệ tối thiểu khi tổ chức phát hành chào bán cổ phiếu lần đầu ra công chúng từ 30 tỷ đồng trở lên tính theo giá trị ghi trên sổ kế toán (so với Luật Chứng khoán năm 2006 là từ 10 tỷ đồng trở lên); quy định một trong các tiêu chí để trở thành công ty đại chúng là “có vốn điều lệ đã góp từ 30 tỷ đồng trở lên và có tối thiểu 10% số cổ phiếu có quyền biểu quyết do ít nhất 100 nhà đầu tư không phải là cổ đông lớn nắm giữ” (quy định của Luật Chứng khoán năm 2006 là “công ty có cổ phiếu được ít nhất một trăm nhà đầu tư sở hữu, không kể nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp và có vốn điều lệ đã góp từ mười tỷ đồng Việt Nam trở lên”).

- Phương án quy định nâng vốn điều lệ của công ty đại chúng lên mức tối thiểu là 30 tỷ đồng. Lý do lựa chọn phương án:

Thứ nhất, việc nâng điều kiện về vốn đối với công ty đại chúng trên cơ sở cân đối phù hợp với thông lệ quốc tế, đặc biệt là một số nước có nền kinh tế đang phát triển trong khu vực (như Trung Quốc, Thái Lan, Philippines, Malaysia).

Thứ hai, để thúc đẩy việc chào bán chứng khoán ra công chúng gắn với niêm yết, đăng ký giao dịch trên thị trường chứng khoán, Luật Chứng khoán năm 2019 quy định doanh nghiệp khi chào bán chứng khoán ra công chúng, trở thành công ty đại chúng phải đồng thời đưa cổ phiếu vào niêm yết, giao dịch trên Sở Giao dịch chứng khoán. Luật này quy định mức vốn điều lệ tối thiểu là 30 tỷ đồng phù hợp với điều kiện niêm yết tối thiểu của Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội hiện nay.

Thứ ba, mức vốn điều lệ tối thiểu là 30 tỷ đồng sẽ không gây xáo trộn lớn trên thị trường chứng khoán. Cụ thể là, nếu chọn phương án vốn điều lệ từ 30 tỷ đồng trở lên thì số doanh nghiệp bị ảnh hưởng chỉ là 18,3%, thấp hơn so với tỷ lệ 30,9% khi chọn mức vốn điều lệ từ 50 tỷ đồng trở lên.

4. Kết quả ban đầu của việc sử dụng pháp luật về vốn điều lệ khi chào bán cổ phiếu lần đầu ra công chúng

Một là, việc xác định lộ trình tăng vốn điều lệ cho các công ty chào bán cổ phiếu lần đầu ra công chúng đã đạt được mục tiêu mong muốn. Ngày 26/11/2019, Quốc hội thông qua Luật Chứng khoán số 54/2019/QH14 và có hiệu lực từ ngày 01/01/2021. Quãng thời gian của năm 2020 vừa qua là bước đệm cho thị trường chứng khoán có tổ chức có lượng hàng hóa chất lượng tốt. Để tạo điều kiện thuận lợi hơn cho các công ty đại chúng trong quá trình áp dụng chính sách mới của Luật, bảo đảm quyền và lợi ích hợp pháp của nhà đầu tư, tại điều khoản chuyển tiếp (khoản 4, khoản 5 Điều 135) Luật Chứng khoán năm 2019 quy định:

“4. Công ty đại chúng có cổ phiếu đã niêm yết hoặc đăng ký giao dịch trước ngày Luật này có hiệu lực thi hành mà vẫn đáp ứng điều kiện theo quy định của Luật Chứng khoán số 70/2006/QH11 đã được sửa đổi, bổ sung một số điều theo Luật số 62/2010/QH12 và các văn bản quy định chi tiết thi hành thì không bị hủy tư cách công ty đại chúng, không bị hủy niêm yết, đăng ký giao dịch, trừ trường hợp Đại hội đồng cổ đông có quyết định khác.

5. Công ty đại chúng có cổ phiếu chưa niêm yết hoặc chưa đăng ký giao dịch trước ngày Luật này có hiệu lực thi hành mà không đáp ứng quy định tại điểm a khoản 1 Điều 32 của Luật này thì bị hủy tư cách công ty đại chúng”.

Bên cạnh đề xuất về việc không áp dụng “hồi tố” cho các công ty đại chúng hiện hữu, cũng cần nói thêm rằng, ngay trong điều khoản chuyển tiếp cũng đã tạo khoảng thời gian cần thiết cho các tổ chức chưa đủ tiêu chuẩn về vốn điều lệ lựa chọn phương án vốn điều lệ phù hợp nhất cho chính doanh nghiệp.

Hai là, một câu hỏi khác có thể đặt ra khi nâng mức vốn điều lệ đó là sẽ phải giải quyết thế nào đối với các doanh nghiệp có quy mô nhỏ hơn nhưng muốn tiếp cận vốn thông qua thị trường chứng khoán? Câu hỏi này có thể được giải quyết thông qua việc xây dựng mô hình thị trường chứng khoán “dưới chuẩn” (chuẩn theo điều kiện công ty đại chúng sửa đổi) theo chương trình hỗ trợ doanh nghiệp khởi nghiệp. Luật Doanh nghiệp và Luật Chứng khoán có thể có quy định riêng về vấn đề này.

Ba là, thực tiễn chứng minh mức vốn điều lệ để chào bán cổ phiếu lần đầu ra công chúng là phù hợp với xu hướng xác định mức vốn cần thiết ngày càng tăng, đáp ứng với yêu cầu bảo đảm năng lực tài chính của các chủ thể tham gia vào hoạt động kinh doanh thương mại.

Theo báo cáo của Bộ Kế hoạch và Đầu tư, trong năm 2020 - năm bản lề để thực hiện điều kiện về vốn điều lệ theo Luật Chứng khoán năm 2019, “trong 11 tháng đầu năm 2020, cả nước có 124.252 doanh nghiệp thành lập mới... Vốn đăng ký bình quân trên một doanh nghiệp trong 11 tháng đầu năm 2020 đạt 15,1 tỷ đồng, tăng 21,7% so với cùng kỳ năm 2019. Điều này cho thấy quy mô của doanh nghiệp gia nhập thị trường tiếp tục có xu hướng tăng lên”[12]. Sang năm 2021, thời điểm Luật Chứng khoán năm 2019 chính thức có hiệu lực, các doanh nghiệp mới thành lập có quy mô vốn ban đầu gần chạm ngưỡng có thể chào bán lần đầu ra công chúng (IPO) và vượt ngưỡng là rất tích cực. “Số lượng doanh nghiệp thành lập mới tăng ở cả 05 quy mô vốn. Trong đó, doanh nghiệp thành lập mới tập trung chủ yếu ở quy mô vốn từ 0 - 10 tỷ đồng với 39.147 doanh nghiệp (chiếm 88,6%, tăng 15,9% so với cùng kỳ năm 2020). Số doanh nghiệp đăng ký thành lập ở quy mô từ 10 - 20 tỷ đồng là 2.416 doanh nghiệp (chiếm 5,5%, tăng 24,0% so với cùng kỳ năm 2020); ở quy mô vốn từ 20 - 50 tỷ đồng là 1.337 doanh nghiệp (chiếm 3%, tăng 31,0% so với cùng kỳ năm 2020); từ 50 - 100 tỷ đồng là 622 doanh nghiệp (chiếm 1,4%, tăng 43,0% so với cùng kỳ năm 2020) và ở quy mô trên 100 tỷ đồng là 644 doanh nghiệp (chiếm 1,5%, tăng 52,2% so với cùng kỳ năm 2020)”[13]. Những thông số này cho thấy, các doanh nghiệp thành lập mới cũng sẵn sàng cho khả năng mở rộng vốn cho mình thông qua hoạt động chào bán cổ phiếu lần đầu ra công chúng, chưa tính tới những doanh nghiệp có đủ tiềm năng hiện hữu.

Như vậy, những lập luận trên lý giải vì sao Luật Chứng khoán năm 2019 lựa chọn phương án tiêu chuẩn về mức vốn điều lệ của công ty đại chúng là từ 30 tỷ đồng trở lên, vừa bảo đảm phù hợp với sự phát triển của kinh tế - xã hội Việt Nam hiện nay nói chung và sự tăng trưởng của thị trường chứng khoán Việt Nam nói riêng.

PGS.TS. Phạm Thị Giang Thu
Đại học Luật Hà Nội
TS. Nguyễn Ngọc Lương
Trung ương Đoàn Thanh niên Cộng sản Hồ Chí Minh